22 novembre 2019
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Finanza oltre il lungo termine

 

Uno degli esercizi a cui i gestori di fondi internazionali ci hanno invitato a partecipare è quello di guardare oltre gli orizzonti temporali classici dei 3 – 5 – 7 – 10 anni e spostare l’attenzione al lunghissimo termine ovvero 10 – 15 anni. Nella realtà dei fatti anche se parlare oggi di economia e finanza oltre il 2030 sembra alquanto ragionevole, basandosi di fatto sul prolungamento dei trend, quello che è successo negli ultimi dieci anni è stato per molti versi l’opposto di quanto indicato dai modelli storici. Alcune variabili hanno modificato radicalmente i trend e definito un quadro di insieme imprevedibile. Gli economisti non solo non hanno dato il giusto peso economico alla crisi finanziaria del 2008/2009, ma hanno sottovalutato la potenzialità distruttiva della tecnologia combinato con il cambio di paradigma dello sviluppo del mondo emergente, temi che hanno reso difficile la tenuta dell’inflazione e dimezzato i tassi di crescita economica. A dare sostegno al sistema sono state le politiche monetarie non convenzionali con l’immissione forzata di liquidità e tassi di interesse sempre più bassi fino a divenire negativi in molta parte del mondo. Infine un processo di deglobalizzazione che ha portato dietro di se un cambiamento strutturale dell’offerta politica e la nascita di grandi movimenti di massa che hanno condizionato ripetutamente gli indici di fiducia.

Economia

Ci si chiede per quanto tempo il ciclo potrà continuare ancora a crescere, ma è evidente che in una visione di così lungo periodo una o forse due recessioni potrebbero essere messe in conto. E’ interessante notare che i gestori sono convinti che il processo di diminuzione dei tassi di crescita economica possa essere permanente: il tasso di crescita globale reale si dovrebbe attestare in media al 2,3% nei prossimi 10-15 anni, in calo di 20 pbs (punti base percentuali) rispetto alle precedenti proiezioni, con previsioni dei mercati sviluppati invariate all'1,5%, e dei mercati emergenti ridotte di 35 pbs al 3,9%; è evidente che la Cina (calo stimato a -0,6%) giocherà un ruolo chiave, così come è successo negli ultimi dieci anni. Anche l’inflazione non dovrebbe cambiare il suo trend diminuendo mediamente di 4 bps.

Fixed Income      

Una crescita nominale lenta del ciclo economico sarà recepita con rendimenti ancora limitati su tutte durate della curva. I tassi di interesse rimarranno bassi mentre le banche centrali non saranno in grado di accelerare il processo di normalizzazione. Il mondo del reddito fisso sarà quindi una sfida così come presentato nelle previsioni, non che ora la situazione sia diversa: almeno i due terzi delle emissioni sovrane sono a tassi vicini a zero o negativi. Il credito sembra rimanere un elemento importante per la redditività. Per un investitore statunitense quindi le attese sui rendimenti di cash/liquidità nella maggior parte delle valute principali, risulterebbero limitati, a causa di una estensione in un lungo termine delle ipotesi di normalizzazione e del mantenimento di tassi a zero. Questo scenario condizionerà tutte le curve di rendimento con impatto su tutti i livelli di duration. Nel complesso, le ipotesi sui rendimenti obbligazionari a 10 anni del G4 (US, Eurozone, UK e Giappone) sono in calo di 100 pbs con indici obbligazionari in Euro e Yen a rendimenti negativi per lungo termine.

Equity

Le prospettive di rendimento dell’azionario globale nei prossimi 10-15 anni salgono mediamente di 50 pbs al 6,5% in termini di dollari USA: per i mercati sviluppati in aumento di 20 pbs al 5,7%, per i mercati emergenti di 20 pbs all'8,7%, entrambi in termini di valuta locale, il che serve a evidenziare l'impatto aggiuntivo delle traduzioni valutarie nel guidare i rendimenti azionari. Nei mercati sviluppati, la maggior parte di questo miglioramento è il risultato di migliori valutazioni iniziali, mentre nei mercati EM la spinta è suddivisa in modo più uniforme tra utili e valutazione. Si assiste ad un parallelo aumento dei ritorni attesi sia per gli azionari quotati che per i capitali privati. Le assunzioni da 10 a 15 anni sul rendimento del Private Equity aggregato sono di 55 pbs all'8,8%. In questa ottica il Private Equity continua ad essere una classe di attivo attraente per gli investitori in cerca di ritorno, nonché per quelli che cercano un'esposizione a temi più specifici come quello della tecnologia e di settori in forte evoluzione. Le prospettive di ritorno sull’intera classe di attivo rimangono incoraggianti e attrattive in termini di flussi di investimento, anche per i mercati privati: la selezione dei gestori rimane un fattore critico di rendimento soprattutto nel Private Equity. Risulta evidente che previsioni così lunghe lascino spazio a movimenti ciclici che per loro natura condizioneranno i ritorni di breve termine. Un tema interessante sarà la variabilità dei tassi di cambio; le stime sono di una sostanziale discesa del dollaro; i fair value di equilibrio indicati nelle assunzioni di lunghissimo termine sono di 1,38 per il cambio EUR/USD, 88 per il cambio USD/JPY e 1,48 per quello GBP/USD.

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2020 Long-Term Capital Market Assumptions


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